Не IPO: как купить акции, если компания выбрала direct listing

За последние год-два все больше компаний предпочитают проведению IPO более простой и дешевый способ выхода на биржу — прямое размещение. Рассказываем об особенностях, преимуществах и рисках такого варианта размещения и о том, почему компании, проводящие прямое размещение, особенно привлекательны для инвестиций на этапе pre-IPO.

Что такое прямое размещение

В августе стало известно, что популярный онлайн-сервис бронирования жилья Airbnb собирается стать публичной компанией в этом году — по некоторым данным, уже в ноябре. О том, что сервис хочет провести размещение, заговорили ещё осенью прошлого года, однако, этим планам помешала пандемия. Самое интересное в случае с Airbnb — способ размещения акций, ведь речь, судя по всему, будет идти не о традиционном IPO, а о прямом размещении.

Как понятно уже из названия, прямое размещение происходит напрямую — без посредников, необходимых при проведении IPO. Если размещение акций на бирже путем IPO предусматривает неизбежные комиссии андеррайтерам, занимающимся размещением, причем в случае крупных компаний комиссии могут достигать десятков и даже сотен миллионов долларов (например, Uber заплатил андеррайтерам $106 млн), то в случае прямого размещения таких расходов нет. Хотя компании обычно всё же привлекают инвестбанки и при прямом размещении, просто не в качестве андеррайтеров, а в качестве консультантов — и с намного более низкими комиссиями за это.

Кроме того, при прямом размещении обычно нет выпуска новых акций (хотя в ближайшем будущем это может измениться), то есть продаются только доли нынешних инвесторов компании. Также нет обязательного периода блокировки после размещения, в течение которой инвесторы не могут продать свои акции (хотя такой период может установить сама компания), нет и установленного заранее коридора цены, по которой размещаются акции.

Бум прямых размещений

Рост числа известных компаний, которые за последние год-два стали публичными именно по этой схеме, позволяет говорить о буме прямых размещений. Первым громким прямым размещением последних лет стало размещение на NYSE шведского музыкального стримингового сервиса Spotify в апреле 2018 года. В момент открытия торгов в день размещения акция сервиса стоила $165,9, то есть капитализация Spotify составила $29,5 млрд. К закрытию их цена несколько снизилась до $149, однако, все ещё оставаясь намного выше установленной NYSE перед размещением ориентировочной цены — $132 за акцию. Уже тогда эксперты и игроки рынка заговорили о грядущих изменениях в системе размещений, остававшейся неизменной на протяжении десятилетий, когда практически единственным вариантом было IPO.

Притом тогда часть экспертов считала, что прямое размещение Spotify останется единичным случаем и другие компании продолжат проводить IPO. Однако уже в прошлом году ещё одна компания — корпоративный мессенджер Slack — также решила провести прямое размещение на NYSE. В ходе размещения в июне прошлого года акции Slack торговались по $38,5, что на 48% выше установленной биржей ориентировочной цены, а капитализация мессенджера в целом достигла $23,2 млрд.

В нынешнем году число компаний, которые не хотят проводить IPO, а проводят вместо него прямое размещение, выросло. Помимо Airbnb, это также Palantir — разработчик используемого спецслужбами ПО — прямое размещение акций которого прошло в конце сентября. В момент начала торгов на NYSE акции Palantir стоили $10 (при изначальной ориентировочной цене в $7,25), что давало общую оценку стоимости компании в $22 млрд. Позже в течение первого дня они выросли на 14%, хотя потом и несколько снизились. Ещё один пример прямого размещения за последнее время — разработчик ПО для управления бизнес-проектами Asana. Компания также провела размещение в конце сентября, её акции в первый день торговались по $28 (на 33% выше установленной NYSE ориентировочной цены в $21), так что общая капитализация компании составила $4,3 млрд.

Условия прямого размещения для текущих инвесторов

Что же означает такой способ размещения для нынешних инвесторов компании? В случае прямого размещения нет обычной для IPO продажи акций институциональным инвесторам со скидкой — при прямом размещении акции сразу начинают торговаться на бирже по цене, зависящей только от спроса на них. Так, в отличие от IPO, не происходит размывания их долей.

Правда, правило о том, что во время прямого размещения можно продавать только имеющиеся акции компании, но нельзя выпускать новые, скорее всего изменится в ближайшем будущем. В августе Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) одобрила изменение правил прямого размещения на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) — по новым правилам во время прямого размещения можно будет выпускать новые акции, так что такой вариант размещения в еще большей мере станет альтернативой IPO. Хотя пока SEC заблокировала это собственное решение по требованию группы институциональных инвесторов, вероятнее всего, в будущем выпуск новых акций при прямом размещении будет возможен. По некоторым данным, такие же переговоры с SEC ведет и ведущая технологическая биржа NASDAQ.

Что касается условий продажи акций для текущих инвесторов, то обязательного периода блокировки после IPO (lock-up) нет, но его могут устанавливать сами компании, определяя конкретные ограничения на продажу акций сразу после размещения. Так, например, Palantir установил lock-up-период для действующих акционеров — продажа акций не ранее публикации компанией финансовых результатов за 2020 год.

Условия прямого размещения для компании

Компания, прибегающая к этому способу, должна быть достаточно известной и привлекательной для новых инвесторов и иметь достаточно понятную бизнес-модель, ведь, в отличие от IPO, никто не будет специально продвигать её и предлагать акции институциональным инвесторам, проводить роуд-шоу, а изначально установленного ценового коридора стоимости акций нет.

Ещё одно условие при прямом размещении — основатели компании не должны нуждаться в срочном привлечении в нее дополнительных средств, ведь продаваться будут доли уже имеющихся у нее инвесторов (хотя в будущем при новых правилах, позволяющих выпускать новые акции во время прямого размещения, этот пункт может потерять актуальность).

В случае прямого размещения выше риски высокой волатильности из-за отсутствия у покупателей четкого понимания, сколько могут стоить акции компании, кроме того, в отличие от IPO, нет банков-андеррайтеров, которые поддерживали бы цену после начала торгов. Тем не менее если интерес к компании среди инвесторов достаточно высок, эти риски не столь опасны.

Наконец, для прямого размещения должно быть достаточное количество действующих акционеров компании, готовых продать акции именно сейчас. Однако, при соблюдении всех этих условий прямое размещение становится хорошей альтернативой IPO, во многих случаях более выгодной и основателям компании, и ее акционерам.

Другие альтернативы IPO

Кстати, прямое размещение не единственный новый формат, конкурирующий с традиционным IPO. Еще одним распространившимся в этом году вариантом (хотя встречался он и раньше) стало так называемое Blank Check IPO, или SPAC IPO. В этом случае создается специальная компания (special-purpose acquisition company, или SPAC), единственной целью которой является поиск перспективной компании, чаще всего в технологической отрасли, и слияние с ней. Причем SPAC становится публичной заранее, а уже затем ищет подходящую компанию или компании для покупки — с одобрения своих акционеров, которые после сделки станут акционерами новой публичной компании.

По оценке исследовательской компании Dealogic, с начала года произошло 47 сделок с участием SPAC на общую сумму $50,2 млрд — сумма, более чем втрое превышающая итог таких сделок в прошлом году. Сами по себе эти цифры вместе с ростом числа прямых размещений и SPAC IPO говорят о том, что все больше компаний и инвесторов считает традиционное IPO не единственным и даже не самым удобным для себя способом размещения на бирже.